Farmacia o immobili: cosa rende di più al farmacista

LA FARMACIA COME PORTAFOGLIO · EPISODIO 11

Ha venduto un terzo di farmacia per 1 milione di euro e ha comprato nove case. I conti tornano benissimo, finché non li fai.

Il fatto

In un gruppo di colleghi, qualche settimana fa, un farmacista ha raccontato la sua uscita. Ceduta la quota di un terzo della farmacia una volta scaduto il vincolo triennale, incassato circa 1.000.000 €, reinvestito tutto: 900.000 € in nove immobili da 100.000 € l'uno che rendono 6.500 € al mese, 50.000 € per aprire due parafarmacie in una via di pregio che ne rendono altri 10.000 €. Totale 16.500 € al mese netti, senza sveglia alle sette e senza turni la domenica.

E poi la sfida ai colleghi rimasti dentro: quanto dovrebbe fatturare una farmacia perché un terzo dei suoi utili valga 16.500 € al mese? Siete sicuri che esistano farmacie così? Quante, in Italia? Due? Dieci? Mille?

La domanda è ottima, ed è la domanda giusta da farsi. La risposta che si è dato è sbagliata, e i numeri con cui la sostiene lo sono ancora di più. Ma la cosa davvero interessante è che, sbagliando i conti, è arrivato lo stesso a una conclusione corretta, per un motivo che non ha mai nominato.

Rifacciamoli insieme, perché la stessa domanda se la stanno facendo, in silenzio, parecchi titolari sopra i 55 anni.

Sul grezzo o sul purificato?

Chiunque abbia passato qualche mese sotto cappa conosce la domanda che segue ogni resa dichiarata. Un collega annuncia una resa del 90% e la prima cosa che gli si chiede non è come ci sia arrivato, ma su cosa l'ha calcolata: sul grezzo o sul purificato? Perché la stessa reazione, misurata prima o dopo la cristallizzazione, restituisce due numeri che possono distare venti punti. Nessuno dei due è falso. Semplicemente non sono lo stesso numero, e non si confrontano.

Il confronto tra la farmacia e gli immobili ha esattamente questo problema, e lo ha in forma quasi da manuale. Il reddito della farmacia viene preso al netto delle imposte e del TFR accantonato: resa sul purificato. Il reddito degli immobili viene preso lordo, prima dell'IMU, prima della cedolare secca, prima dello sfitto, prima della manutenzione: resa sul grezzo. Messi uno accanto all'altro, il vincitore è deciso prima di iniziare.

Prima di confrontare due rese bisogna portarle alla stessa taratura. È un'operazione noiosa, richiede venti minuti e un foglio di calcolo, e cambia quasi sempre la conclusione. Facciamola.

1. Cos'è, in termini di capitale

Spogliata del racconto, la decisione è questa: 1.000.000 € di capitale liberato da un asset illiquido e concentrato, da riallocare. Le alternative in campo sono quattro, e vanno messe in fila tutte, perché confrontare un investimento contro il nulla è il modo più elegante di darsi ragione da soli.

La prima è l'impiego che ha scelto: nove immobili più due parafarmacie. La seconda è non vendere e tenersi la quota. La terza è un portafoglio diversificato, che è il termine di paragone che quasi nessuno mette sul tavolo. La quarta, che nessuno considera mai, è farlo in scala ridotta: tre immobili invece di nove, e il resto liquido in attesa di capire.

Il caso è didattico

I numeri che seguono sono ricostruiti per rendere il ragionamento verificabile, non sono i conti di una farmacia reale né di una persona identificabile. Ogni ipotesi è dichiarata proprio perché tu possa rifare lo stesso calcolo sui tuoi numeri e ottenere un risultato diverso dal mio.

2. Quanto costa davvero tenere nove immobili

Nove immobili da 100.000 € che rendono 6.500 € al mese fanno 78.000 € l'anno, cioè una resa lorda dell'8,7% annuo. È un numero alto ma non impossibile per immobili di taglio piccolo in aree secondarie, ed è il numero che finisce nei racconti. Il problema è che nessuno vive di resa lorda.

Sul canone incassato c'è la cedolare secca al 21%, che si applica sul canone pattuito e non su quello che resta dopo le spese. Ci sono nove IMU da pagare, perché sono nove seconde case. C'è la manutenzione, che su immobili da 100.000 € vale prudenzialmente l'1% del valore all'anno tra ordinaria e accantonamento per la straordinaria. Ci sono assicurazione e spese condominiali non ripetibili sull'inquilino. E soprattutto c'è lo sfitto, cioè i mesi in cui l'appartamento è vuoto tra un contratto e l'altro, più la morosità, che su nove inquilini non è un'eventualità remota ma una certezza statistica.

Figura 1. Ipotesi: sfitto e morosità all'8% annuo, manutenzione all'1% annuo del valore, IMU 700 € per immobile, cedolare secca 21%.

Restano 38.690 € l'anno, cioè il 4,3% annuo netto sui 900.000 € impiegati. La resa non si è dimezzata per sfortuna: si è dimezzata perché la prima cifra era lorda e la seconda è netta. Sono la stessa reazione, pesata due volte.

3. Il numero che regge tutto il ragionamento, e non sta in piedi

Delle 16.500 € mensili dichiarate, 10.000 € vengono dalle due parafarmacie. Sono il 61% del reddito promesso, e nascono da un investimento dichiarato di 50.000 €. Fanno 120.000 € l'anno su 50.000 € impiegati, cioè un rendimento del 240% annuo netto. Se un rendimento del genere fosse replicabile, non esisterebbe più nessun'altra forma di impiego del capitale in Italia.

Proviamo a smontarlo dalla parte opposta, cioè chiedendoci cosa servirebbe perché quel numero fosse vero. Una parafarmacia non ha margine da convenzionato: lavora su farmaci da banco, integratori e parafarmaco, con un margine di contribuzione realistico intorno al 28%. Deve avere un farmacista laureato presente durante l'apertura, e sono circa 32.000 € l'anno di costo azienda pieno a testa. In una via di pregio l'affitto non scende sotto i 24.000 € l'anno. Sommando utenze, gestionale, consulenze e assicurazioni, due parafarmacie partono da circa 128.000 € di costi fissi annui.

Per lasciare 120.000 € dopo aver coperto 128.000 € di fissi, servono 248.000 € di margine di contribuzione, che al 28% significano 885.714 € di ricavi annui per due, cioè circa 443.000 € ciascuna, cioè quasi 1.500 € di incassato al giorno per trecento giorni l'anno. Non è impossibile in una località turistica di richiamo. È però una parafarmacia molto sopra la media, e soprattutto non è una parafarmacia che si apre con 25.000 €.

Figura 2. Capitale necessario per aprire due parafarmacie capaci di generare i ricavi ipotizzati sopra, comprensivo del circolante a regime.

Il capitale vero per arrivare a quei numeri sta intorno ai 245.000 €, quasi cinque volte quello dichiarato. E il pezzo che quasi tutti dimenticano è l'ultimo: il magazzino. Una parafarmacia che fattura 443.000 € l'anno con sessanta giorni di scorta immobilizza da sola più di 50.000 € di merce. Il solo magazzino di una delle due, a regime, vale più dell'intero capitale dichiarato per aprirle entrambe.

L'errore più caro del settore, e non riguarda solo le parafarmacie

Il capitale circolante esce dalla cassa il primo giorno e rientra solo alla chiusura dell'attività. Non compare in nessun preventivo, non ha una fattura, non si ammortizza, e per questo viene sistematicamente ignorato in ogni valutazione di un nuovo reparto, di un corner, di un maxi ordine scontato. Ignorarlo gonfia il rendimento apparente di qualunque investimento che tocchi la merce.

4. Contro cosa si confronta davvero

Rifatto il conto con i costi contati fino in fondo, l'impiego scelto rende circa 41.000 € l'anno su 1.000.000 €, cioè il 4,1% annuo netto. Non il 19,8% del racconto. È un rendimento onesto, sia chiaro, e non ci sarebbe niente di male se venisse presentato per quello che è.

Adesso però va messo accanto alle alternative, ed è qui che il quadro diventa interessante. Se quel milione fosse rimasto in un portafoglio globale diversificato, con un'attesa prudenziale del 5% annuo nominale lordo, al netto della tassazione al 26% resterebbe circa il 3,7% annuo nominale netto. Praticamente la stessa cifra. Con una differenza che non compare in nessuna delle due percentuali.

Figura 3. Ogni impiego è posizionato per rendimento netto annuo sul capitale e per ore del titolare assorbite in un anno. La scala orizzontale è logaritmica.

Due impieghi che rendono lo stesso non costano la stessa vita. In chimica lo diremmo così: stesso peso, densità diverse, quindi volumi diversi. Nove inquilini occupano un volume di tempo, di telefonate, di sfratti, di caldaie rotte ad agosto che il portafoglio diversificato non occupa. Se il rendimento è lo stesso, quel volume è il vero prezzo che stai pagando, e va scritto da qualche parte.

5. La domanda che nessuno gli ha fatto

Arriviamo al punto, e al motivo per cui ho scritto questo articolo. Nel grafico c'è un pallino che sta molto più in basso di tutti gli altri, ed è la quota di farmacia tenuta da chi ci lavora dentro.

Facciamo i conti. Se un terzo vale 1.000.000 €, la farmacia intera ne vale 3.000.000, il che a un multiplo di 1,5 volte il fatturato implica una farmacia da circa 2.000.000 € di ricavi. Con un EBITDA al 10% sono 200.000 € l'anno, e un terzo fa 66.667 €. Sembra un buon rendimento: il 6,7% annuo lordo sul capitale.

Solo che dentro quei 66.667 € c'è anche il suo lavoro. Se per sostituirlo dietro al banco servono 58.000 € di costo azienda pieno, il rendimento del capitale, quello vero, è ciò che resta dopo aver pagato il lavoro a prezzo di mercato: circa 8.700 € lordi, che al netto delle imposte diventano poco più di 6.000 € l'anno su 1.000.000 € di capitale, cioè lo 0,6% annuo netto.

Ecco la conclusione a cui è arrivato senza dirla: non aveva un investimento che rendeva poco. Aveva un lavoro travestito da investimento. Il capitale immobilizzato nella quota rendeva quasi zero, e tutto quello che portava a casa era la retribuzione del suo tempo, che avrebbe potuto ottenere anche da dipendente senza rischiare 1.000.000 €.

La domanda da farsi prima di ogni altra

Quanto di quello che la farmacia mi lascia ogni anno è remunerazione del mio lavoro, e quanto è remunerazione del mio capitale? Finché le due cose restano mescolate, ogni confronto con qualunque altro investimento è truccato in partenza. È lo stesso motivo per cui i multipli di cessione sul fatturato ingannano: non dicono mai se il compenso del titolare è stato dedotto o no.

E la sua domanda originale, quella sul quanto dovrebbe fatturare una farmacia, merita comunque una risposta secca. Perché un terzo degli utili netti valga 16.500 € al mese servono circa 600.000 € di utile netto annuo, che a un margine netto normalizzato realistico significano una farmacia intorno ai 6.000.000 € di ricavi. In Italia ce ne sono, ma si contano e non sono il caso di nessuno dei suoi interlocutori. Aveva ragione lui. È che era la domanda sbagliata: metteva a confronto il rendimento di 1.000.000 € reinvestito con il flusso di un'intera farmacia, che è come confrontare la resa di una provetta con quella di un reattore.

6. Quando l'immobile vince davvero

Ci sono tre condizioni sotto le quali la scelta che ha fatto è difendibile, e vanno dette perché altrimenti questo pezzo diventa una demolizione invece che un'analisi.

Quando la quota è di minoranza

Un terzo di una società di farmacia non dà il controllo. Non decidi gli investimenti, non decidi i compensi, non decidi quando e a chi vendere, e il valore della tua quota dipende da cosa fanno gli altri due. Nove immobili si vendono uno alla volta, quando vuoi tu. È il vantaggio più solido del suo ragionamento, e non l'ha nemmeno rivendicato.

Quando la concentrazione è già estrema

Se il 90% del patrimonio di una famiglia sta dentro un solo esercizio, in un solo comune, sotto un solo regime normativo, e da quello stesso esercizio arriva anche tutto il reddito, il rischio non è teorico. Ridurre quella concentrazione ha un valore che non si legge in nessuna percentuale di rendimento.

Quando il capitale serve divisibile

Una quota societaria non si vende a fette. Se prevedi di avere bisogno di 100.000 € tra quattro anni, nove immobili te lo permettono e una quota no. Il valore dell'opzione di uscire in parte è reale e in genere sottovalutato.

7. Quando invece fa danno

Il primo problema è che nove immobili nella stessa provincia non sono diversificazione. Sono la stessa concentrazione di prima, con più burocrazia e nove interlocutori invece di due soci. Se cambia il mercato locale degli affitti, cambiano tutti e nove insieme.

Il secondo è che il rischio normativo non è stato eliminato, è stato scambiato. Si esce dalla dipendenza dal margine sul convenzionato e si entra nell'IMU, nell'aliquota della cedolare secca, nella disciplina degli sfratti e negli obblighi di efficientamento energetico che su nove immobili acquistati a 100.000 € significano capex non trascurabile e non rinviabile all'infinito.

Il terzo è la variabile che decide tutto, e che nel racconto non compare mai.

Figura 4. Resa netta annua degli immobili al variare della percentuale di sfitto e morosità, a parità di ogni altra ipotesi.

Bastano poco più di due mesi di vuoto medio all'anno per portare la resa netta degli immobili sotto quella attesa da un portafoglio diversificato. Sotto quella soglia stai lavorando gratis per nove inquilini. Non è lo sfitto in sé a essere drammatico: è che è l'unica variabile che non controlli e l'unica su cui nessuno fa il conto prima di comprare.

8. Il KPI di verifica

Un'analisi che non lascia un numero da controllare tra dodici mesi è un esercizio di stile. Qui i numeri da guardare sono due, e sono entrambi già disponibili senza software aggiuntivi.

Il primo, per chi ha comprato immobili: canoni effettivamente incassati diviso canoni teorici del periodo. Se scende sotto il 92%, la resa netta è già sotto il portafoglio diversificato e va rivista l'allocazione, non l'inquilino.

Il secondo, per chi è ancora dentro la farmacia: utile normalizzato diviso capitale investito, dopo aver dedotto un compenso di mercato per il proprio lavoro. Se quel numero è stabilmente sotto il 3% annuo, non hai un investimento che rende poco. Hai un lavoro ben pagato e un capitale fermo, e sono due decisioni diverse che vanno prese separatamente.

Domande e risposte

Quindi ha fatto bene o male a vendere?

Sulla decisione di vendere, probabilmente bene, ma non per le ragioni che dice. Una quota di minoranza il cui capitale rende lo 0,6% annuo netto una volta pagato il proprio lavoro a prezzo di mercato è un capitale che sta fermo. Su dove ha reinvestito, il giudizio è più severo: è finito su un rendimento vicino a quello di un portafoglio diversificato, ma con nove inquilini da gestire e un'attività commerciale da avviare. Ha comprato lo stesso rendimento a un prezzo molto più alto in termini di tempo.

Il 4,3% annuo netto sugli immobili è un buon rendimento o no?

È un rendimento dignitoso e reale, purché venga chiamato con il suo nome. Il problema non è mai il 4,3%: è raccontare l'8,7% lordo come se fosse il netto, perché su quella differenza si prendono decisioni che poi non si possono disfare. La stessa cautela vale sull'inflazione: il 4,3% annuo netto nominale, con inflazione al 2%, è circa il 2,3% annuo reale.

Perché usi il portafoglio diversificato come termine di paragone e non il BTP?

Perché il confronto corretto è a parità di rischio, e nessuno dei due impieghi in discussione è privo di rischio. Un immobile ha rischio di sfitto, di morosità, di mercato locale e di normativa. Confrontarlo con un titolo di Stato tenuto a scadenza lo fa sembrare molto migliore di quello che è. Il portafoglio diversificato è il termine di paragone onesto, e resta il tasso da battere per qualunque impiego alternativo del capitale.

Ho un magazzino pieno e un mutuo. Questo ragionamento vale anche per me?

Vale ancora di più. Ogni euro immobilizzato in scorte, in un robot, in un nuovo reparto o in una quota societaria è un euro che deve battere la stessa soglia. La differenza è che l'euro dentro la farmacia, in un'azienda ben gestita, spesso rende molto più del mercato. Il compito dell'analisi non è celebrare l'imprenditorialità: è dire con precisione dove quel rendimento smette di essere superiore, perché quel punto esiste sempre.

Come faccio a sapere quanto rende davvero il capitale che ho dentro la farmacia?

Prendi l'utile dell'ultimo esercizio, sottrai quanto costerebbe assumere qualcuno per fare esattamente il lavoro che fai tu, e dividi quello che resta per il capitale che avresti in mano se vendessi oggi. Il numero che esce è il rendimento del tuo capitale. Quasi sempre è più basso di quanto immagini, e quasi sempre è la prima volta che qualcuno te lo calcola.

Nota metodologica e avvertenze

Tutti i valori sono ipotesi didattiche dichiarate, costruite per rendere il ragionamento replicabile, e non si riferiscono a una farmacia reale né a persone identificabili. I rendimenti indicati sono attesi e non promessi, e ogni percentuale riporta la propria dimensione temporale (annua) e la propria qualificazione (lorda, netta, nominale o reale). Aliquote fiscali, IMU e disciplina della cedolare secca vanno verificate alla data in cui leggi. Questo articolo è informazione ed educazione finanziaria, non una raccomandazione personalizzata su strumenti finanziari determinati, e non tiene conto della tua situazione specifica.

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